投资聚焦核心逆料1)财险业务优势凸显，为公司稳定贡献利润。人保财险的保费规模行业排名第一、承保盈利能力优异。在外部监管趋严、内部注重优化业务质量下，人保财险的承保盈利有望延续向好。2寿险业舞相对头都同业的差距不断鳍小,负债成本有望实现压降。人保寿险的银保NBV占比高于其他上市同业。银保梁道执行“报行合一”后，银保价值率将显著改善。人保寿险价值率改善的空间较大。后续监管将继续引导行业降低负债成本，人保寿险的成本率有望下降、盈利压力有望缓解。3)健康险业务盈利能力持续提升。人保健康积极布局互联网业务，先发优势明显。随着互联网健康险市场规模扩大、公司持续优化产品和渠道结构,人保健康的盈利水平有望持续向好。不同于市场的观点市场认为，中国人保的寿险及健康险业务质量较差，会拖累公司估值水平。

我们认为，人保寿险相对头部同业的竞争劣势不断缩小,人保健康的盈利能力较强,公司人身险业务的质量好于市场预期。当前，我们认为中国人民保险集团估值被显著低估，后续向上修复空间较大。械心假设我们假设2023-2025年:1.财险保费增速分别为6.3%、6.O%、5.9%。2.财险综合成本率分别为98.2%、97.8%、97.7%。3.人身险新业务价值增速分别为35.0%、8.6%、66%。4.总投资收益率分别为3.9%、4.O%、4.0%。盈利预测、估值与评级我们预测，公司2023-2025年营业收入分别为6556/6946/7356亿元，同比+65%/+6.0%/+5.9%，CAGR为6.1%:归母净利润分别为219/274/306亿元，同比-10.6%/+25.2%/+11. 7%,CAGR为 7.7%: BVPS为 7.46/8.16/8.88元。给予公司2024经济增长放馒和监管趋严将影响保费增长我们预计未来12-18个月寿险公司保费增速将放缓。

在此之前，继2020-2022年疫情期间保费增长乏力之后，2023年上半年保费增速强劲反弹(图表1)。在长期低利率环境下，对具有隐含保证收益率的长期储蓄型产品的需求仍将支撑保费增长。但经济增长放缓以及2023年第三季度生效的两项重要监管变化将影响展望期内的保费增长。随着2023年8月1日传统寿险产品新规生效，2023年下半年保费增长明显放缓(图表1)。此类产品定价利率的监管上限从3.5%下调至3%，其旨在遏制寿险公司的负利差风险。但此举也令此类寿险产品收益率相较于银行或公募基金提供的其他储蓄型产品选择,吸引力降低。

尽管如此，在中国长期低利率的环境下，我们预计长期储蓄型产品的需求仍将支撑总体保费增长，因为此类产品提供隐含保证收益率，尽管收益率水平较之前低。以往一直推动保费增长的此类产品之一是保额会逐年增长的“增额终身寿险”。2021年，随着重疾险需求转弱，这种产品开始受到青睐。2023年上半年，此类产品的销售在新规生效前大幅上升，并成为同期保费增长的主力。这种产品的销售在监管变化生效后有所放缓。由于近期银保销售佣金费用监管趋严降低了银行渠道销售保险产品的积极性，因此银保销售将可能放缓。尽管如此，银保渠道仍将是寿险公司快速获取保费规模的重要渠道。虽然代理人渠道改革取得了一定进展，其中核心代理人规模趋稳和代理人产能提高均可体现这一点(图表2)，但短期内，代理人仍将保持适度规模，且代理人渠道不太可能推动保费强劲增长。低利率环境削弱了寿险公司的盈利能力和资本。

中国长期的低利率环境对寿险公司的产品利润率和投资收益率产生负面影响，进而削弱盈利能力和资本。越来越依赖利差的产品结构导致整体利润率走低正如新业务价值率所示，整体产品利润率将保持在较低水平。过去几年，整体产品利润率已经因为高利润的重疾险产品销售疲软和低利润率的储蓄型产品销售增长而下降(图表3)。产品结构的这种转变加大了寿险公司对利差益的依赖，这使得寿险公司面临更高的利率风险，并使其盈利对资本市场波动更加敏感。鉴于未来12-18个月的增长压力，部分寿险公司也可能会优先考虑保费规模而非利润率。因此，我们预计整体产品利润率将不会恢复到以前的高水平。